Современные информационные технологии и финансовые услуги

Выступление 14 апреля 2000 г. Председателя Совета директоров Федеральной резервной системы США Алана Гринспена на конференции, организованной журналом Financial Services Research и Институтом американского предпринимательства

Я решил поговорить с вами о технологиях и финансовых услугах и, в частности, об управлении рисками — вопросах, которым я посвящал немало времени, выступая в последние годы. В связи с этим, поскольку мы переходим в двадцать первый век, я поясню свое видение банковского надзора и регулирования и, конечно, найду способ коснуться роли центральных банков.

Без сомнения, ускорение в развитии технологий, которое произвело столь необычное воздействие на нашу экономику в целом, оказало, в частности, глубокое влияние на расширение области применения финансовых продуктов за последние пятнадцать лет. Информационные технологии сделали возможными создание, оценку и обмен на глобальной основе сложных финансовых продуктов, до сих пор описывавшихся только в учебниках, и то лишь в последние годы. Ясно, что деривативы — наиболее очевидный пример из множества продуктов, навеянных технологиями.

Однако существенное повышение наших вычислительных возможностей позволило включить в повестку дня многие другие продукты и, что самое полезное, новые способы распутывания рисков. На самом деле совершенно необычно то, что нет никаких признаков приближения к концу этого процесса ускорения финансовых технологий. Мы продвигаемся вперед исключительно высокими темпами, которые не только обеспечиваются усложнившимися математическими приложениями, порожденными нашими постоянно растущими вычислительными возможностями, но также поддерживаются развитием телекоммуникаций и связанным с ним существенным расширением рынков.

Все новые финансовые продукты, созданные за последние годы, внесли свой вклад в экономическую выгоду, распутав риски и перераспределив их чрезвычайно выверенным способом. Рост доли финансовых операций в результатах экономической деятельности США и других стран — это мера экономической выгоды, добавленной возможностями этих новых инструментов и методов для усиления процесса создания богатства. Причина, конечно, кроется в том, что информация крайне важна для оценки риска. Чем меньше известно о текущем состоянии рынка или предприятия, тем меньше возможность спланировать будущие результаты и, следовательно, переоценить их потенциал.

Хотя финансовые посреднические услуги и не могут изменить лежащий в их основе риск предъявления непосредственных претензий к недвижимому имуществу, тем не менее могут перераспределить риски способом, изменяющим поведение. Это перераспределение риска влечет увеличение инвестиций в недвижимое имущество, возможно, порождая повышение уровня жизни. Это происходит из-за того, что финансовые посреднические услуги способствуют диверсификации риска и его перераспределению среди людей с различным отношением к риску. Любой механизм, перемещающий риск от тех, кто предпочитает отказаться от него, к тем, кто более склонен принять его на себя, увеличивает инвестиции, не повышая существенно ощущаемую степень дискомфорта от риска, сносимого обществом.

Более обильная информация, доступная в реальном времени, сама по себе снижает неопределенность и уменьшает отклонения, используемые при принятии решений, связанных с портфелем. По крайней мере часть наблюдаемого падения премии акционерного капитала в нашей экономике и других в течение последних пяти лет может происходить из постоянно подгоняемого технологиями роста доступности информации, что по определению уменьшает неопределенность и, следовательно, премии за риск. И поскольку однажды обретенные знания необратимы, таковыми же являются снизившиеся премии за риск.

Однако хотя финансовые посреднические услуги благодаря своему импульсу к диверсификации могут уменьшить риски предъявления претензий к недвижимому имуществу, они не могут изменить более глубоко сидящие неопределенности, присущие людям в процессе оценки. В анналах истории мало свидетельств, позволяющих предположить, что человеческая природа значительно изменилась на протяжении многих поколений. Но, как я уже отмечал ранее, хотя временное предпочтение может оказаться относительно стабильным на протяжении исторически определенного периода времени, восприятия риска и неопределенности, в сочетании с временным предпочтением образующие коэффициенты переоценки, явным образом изменяются в широком диапазоне, так же как и предпочтение ликвидности — само по себе функция неопределенности. Эти неопределенности являются базовым источником риска, слишком часто рассматриваются как фоновый шум и обычно не охватываются нашими моделями риска.

Я обращал ваше внимание на изменение восприятий риска, являющееся проблемой управления риском, ранее в другом контексте, когда мы обсуждали причины недавних международных финансовых кризисов. Я сосредоточивался на опасностях управления риском в условиях, когда периодические кризисы — характеризуемые резким ростом премий за риск — разрушают структуры управления риском, которым не удается с ними справиться.

В ходе финансового кризиса неприятие риска возрастает драматически, и осторожные стратегии торговли заменяются растущим, порожденным страхом отказом от рыночной активности. Такова вообще человеческая практика, что при столкновении с неопределенностью, будь то на финансовых рынках или в любом другом виде жизненной активности, отказ от деятельности — это нормальная защитная реакция. На рынках с повышающимися доходами, что наиболее часто встречается, отказ ведет к падению цен. В более ярком проявлении неспособность или нежелание различать степени риска заставляет стратегии торговли искать все более ликвидные инструменты, которые, надо полагать, позволят инвесторам немедленно за минимальную стоимость пересмотреть решения, в случае если это потребуется. Как следствие, даже среди безрисковых активов, таких, как казначейские ценные бумаги США, премии за ликвидность резко возрастают, когда инвесторы ищут интенсивно торгуемые, «ходовые» ценные бумаги — поведение, оказавшееся столь очевидным осенью 1998 г.

Хотя мы легко можем описать процесс резких смен доверия, до сегодняшнего дня экономисты неспособны предугадать его. Тем не менее, если эпизодические возвраты подорванного доверия неотъемлемы от того образа действий, в соответствии с которым наша экономика и наши финансовые рынки работают сейчас и будут работать впредь, их значение для определения степени риска и управления риском значительно.

Распределения вероятностей, оцениваемые в значительной степени или исключительно по циклам, не включающим периоды паники, недооценят правдоподобие чрезвычайных изменений курсов ценных бумаг, поскольку им не удается ухватить вторичный пик, связанный с крайними негативными последствиями. Более того, совместные распределения, оцениваемые по периодам, не включающим периоды паники, недооценят корреляции между доходами с активов в периоды паники. При этих обстоятельствах страх и, следовательно, отказ со стороны части инвесторов, держащих чистые позиции по срочным сделкам, зачастую приводят к одновременному падению стоимости частных обязательств, из-за того что инвесторы более не делают существенных различий между степенями риска и ликвидности, и к росту стоимости безрисковых государственных ценных бумаг. Поэтому прибыли от диверсификации портфеля будут стремиться к переоценке, если редкие периоды паники не принимаются во внимание.

Неопределенности, присущие оценке стоимости активов, и возможность резких изменений восприятий этих неопределенностей не должны очевидным образом приводить к полному отказу от учета соответствующих факторов риск-менеджерами в банках и других кредитно-финансовых учреждениях. Риск-менеджеры обязаны как минимум уделять пристальное внимание проверке предположений, лежащих в основе используемых ими моделей, и исследовать динамику изменения портфеля в соответствии с множеством альтернативных сценариев. Результатом такого процесса вполне может явиться рекомендация отложить про запас на случай экстренной необходимости некоторую часть ресурсов — резервов или капитала, — чтобы покрыть убытки, которые будут время от времени с неизбежностью возникать, когда инвесторы будут испытывать отсутствие доверия. Почти все время эти резервы оказываются не вполне оптимальным использованием капитала, но таковым оказывается и страховой взнос на случай пожара — пока не возникнет пожар.

Что более важно, советы директоров, старшие менеджеры и органы, осуществляющие надзор в кредитно-финансовых учреждениях, должны соотносить внимание к моделям риска, у которых, по существу, лишь смутно воспринимаемые характеристики выборочного контроля, с вниманием к знаниям, опыту и суждениям людей, которые должны применять эти модели. Способность суждения о том, какая структурная модель лучше всего описывает силы, движущие процессом ценообразования на рынке ценных бумаг в каждый конкретный момент времени, сама по себе бесценна. Перефразируя слова моего бывшего коллеги Джерри Корригана, появление современных моделей риска не сделало ненужными людей с седыми волосами или вообще без таковых.

Если смотреть глубже, технологии влияют на экономические процессы, лежащие в основе мобилизации капиталов через кредитно-финансовую систему. Одним из глубочайших проявлений влияния технологий на финансовые услуги оказывается то, что увеличивающаяся доступность точной и релевантной информации в режиме реального времени, уменьшая неопределенность, снижает стоимость капитала. Иначе говоря, стоимость капитала становится ниже как для кредиторов, так и для заемщиков, а также для банков, выступающих в роли и тех, и других. Это важно для банка как заемщика, потому что выделение средств с определенной ценой критичным образом привязано к уровню неопределенности, воспринимаемому в условиях, которые окружают кредитно-финансовое учреждение. Это важно и в роли кредитора, потому что снижение неопределенности, проистекающее из существенного увеличения объема информации, которая поступает в режиме реального времени, приводит к уменьшению того, что может быть названо «избыточным запасом знаний», — способности сохранять информацию, являющуюся собственностью учреждения, и получать благодаря этой бесценной информации надлежащую норму прибыли. Как вы знаете, кредитно-финансовые учреждения исторически были успешными не только потому, что они диверсифицировали вложения капитала с целью управления риском, но также и потому, что владели информацией, которой не было у других. Такая асимметрия информации капитализировалась весьма значительными темпами. Однако это преимущество ныне быстро утрачивается. Мы переходим к системам реального времени не только в отношении транзакций, но также и знаний.

Кредитно-финансовые учреждения могут ответить на это исчезающее преимущество, пытаясь сохранить старый способ ведения бизнеса — скрывая информацию, в особенности неблагоприятную информацию, от держателей их долговых обязательств. Но это, я полагаю, глупая политика, которая покупает сомнительный краткосрочный выигрыш ценой существенных долгосрочных потерь. Кроме того, в возрастающей степени и неизбежно делать так будет все труднее. Как только станет ясно, что информация, исходящая из какого-либо кредитно-финансового учреждения, сомнительна в каком-либо отношении, это учреждение начнет платить надбавку за неопределенность. И наоборот, когда компании списывают ошибки, котировки их акций почти неизменно растут. Причина состоит в устранении неопределенности и исключении малейшей тени подозрения в способности компании вызвать доверие.

Что это все означает с точки зрения финансового надзора и регулирования? Если система контроля должна оставаться эффективной, благоприятствуя безопасности и устойчивости финансовой системы страны, она должна приспосабливаться к изменяющейся структуре этой системы. Выполняя свои контролирующие функции в Федеральной резервной системе, мы и дружественные нам федеральные агентства в процессе работы всегда движемся в таком направлении, чтобы способствовать и поощрять инновации. Мы находимся в динамической системе, требующей не только от нас, но и от наших коллег во всем мире такого же приспособления.

Сегодняшние финансовые продукты и быстро меняющиеся структуры финансов подразумевают, что старомодное, присущее XIX и XX в. допущение, что балансовый отчет месячной давности говорит нам все, что нужно знать о текущем состоянии кредитно-финансового учреждения, давно кануло в прошлое. Неизбежно поэтому, что мы как контролеры распознаем эту реальность и делаем больший упор на то, насколько хорошо функционируют внутренние модели риска, насколько правильно регулируется определяемый такими способами риск и насколько разумна его компенсация страховыми сделками от потерь. Мы тщательно проверяем, насколько хорошо кредитно-финансовое учреждение способно связать свою подверженность рискам с внутренними потребностями в капитале. Нам предстоит еще длительная работа на этом пути, но именно в этом направлении давление конкуренции и основополагающие экономические силы действуют на кредитно-финансовые учреждения и систему контроля.

Есть более широкая и более трудная проблема управления риском, с которой руководители центральных банков сталкиваются каждый день, независимо от того, признаем мы ее явное существование или нет: какую часть риска, лежащего в основе финансовой системы, банки и другие кредитно-финансовые организации должны брать на себя. Очевидно, что если бы мы потребовали, чтобы банковские системы управления риском, например, обеспечивали капитал, адресованный всем мыслимым видам риска, которые могут вызвать неэффективность в работе, то норма прибыли на акционерный капитал упала бы и степень мобилизации капиталов через кредитно-финансовую систему и использования заемных средств , как следствие, неизбежно уменьшилась бы.

Степень использования заемного капитала в финансовых системах очевидным образом связана со степенью риска при определении ссудной маржи. До создания Федеральной резервной системы и, позднее, введения страхования депозитов рынок вынуждал банки держать 20% и более своих активов в виде капитала, если они хотели продавать свои обязательства с минимальным ссудным процентом.

Своими действиями на рынке и принятой структурой государства общество обнаруживает свои предпочтения при выборе между использованием заемных средств, базовыми рисками и экономическим ростом. Мало кто, я полагаю, решится утверждать, что отказ от использования заемных средств оптимален. Еще меньшее число людей станет утверждать, что отказ от использования заемных средств согласуется с максимальным ростом. Тем не менее опасности излишне интенсивного использования заемных средств все же чересчур очевидны. Как мы, руководители центральных банков и других контролирующих органов, интерпретируем в таком контексте нашу весьма аморфную директиву по поддержанию финансовой стабильности и экономического роста?

Все мы решили, не сговариваясь и не прибегая к более явным способам, выставить наши нормы капитала и другие стандарты резервирования для банков в качестве защиты при ликвидации последствий различных событий, за исключением случающихся раз или два в столетие кризисов, угрожающих стабильности нашей отечественной и международной финансовых систем.

Я не считаю, что какой-либо центральный банк выполняет эти расчеты явным образом. Однако мы выбрали нормы капитала такими, что они при самом диком полете фантазии не смогут защитить от всех возможных неблагоприятных и даже гибельных последствий. В этом рассуждении присутствует неявное допущение, что в некоторых случаях проблемы, возникающие в коммерческих банках и других кредитно-финансовых учреждениях, когда их системы управления риском оказываются непригодными, будут решаться центральными банками. В то же время общество в целом будет требовать, чтобы мы установили эту планку очень высоко. Наводнения столетней давности случаются только раз в сто лет. Кредитно-финансовым учреждениям следует рассчитывать на проявление заботы со стороны центрального банка только в крайне редких ситуациях.

Очевидным образом, я имею в виду гораздо более неблагоприятные последствия, чем те, что я упоминал в своих предыдущих замечаниях о необходимости собственных систем управления риском, чтобы учитывать кризисы в своих оценках распределений рисков. Где, однако, проходит эта разделительная линия — вопрос, еще не решавшийся международным банковским сообществом. Ясно, что выбор распределения нагрузки, связанной с риском, между частными финансами и правительством — это выбор степени моральной ответственности. Я полагаю, что мы осознаем и принимаем его. В действительности, в том, чтобы сделать этот выбор, может заключаться существо деятельности центрального банка.

Подведем итоги. И хотя теперь информационные технологии по самой своей природе снизили риск, они вызвали к жизни также гораздо более сложную международную финансовую систему, которая, без сомнения, в течение предстоящих десятилетий будет ставить в тупик руководство центральных банков и других органов, регулирующих работу кредитно-финансовых учреждений. Я уверен, что ностальгия по относительному автоматизму золотого стандарта проявится среди тех из нас, кто призван заменить его.